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第二步，按照卖券还款的路径，卖出所持有的恒生ETF，得到100万元用来还款。但由于这类路径中，还款的先后顺序是按照借款的先后顺序进行，所以根据规则，用来买入黄金ETF的那100万元还清了，用来买入恒生ETF的那100万元反而还显示欠款。至此，投资者欠款100万元，仍持有黄金ETF的持仓，但系统会显示，在黄金ETF这笔交易上已经没有负债。

2． 金融风险型。纵观全球，每一次房地产危机都源自杠杆，当房地产杠杆比较高，大量的人是靠借债买房，房地产市场有风吹草动的时候，很容易引发房价的连锁反应，升级为房地产危机。温州就是典型的例子。2009 年，货币政策极度宽松，投机需求在杠杆的助推下急速膨胀，温州房价疯狂上涨。随着2011 年末银根收紧，温州房价也迎来了灭顶之灾。90% 以上的中小企业无法续贷，民间贷款利率涨至25%，最高竟达180%，房地产开始出现整体性崩盘。

生物医药及TMT企业的数量和市值在创业板内占比较高但估值最低数据来源：国泰君安证券研究、Wind从板块结构来看，创业板与科创板相关性最高，但从生物医药及TMT企业的估值水平来看，创业板却是场内三个板块中最低的，而科创板上市初期一旦出现高估值特征，必然会对相关性更强的创业板的估值体系造成较大冲击。

其次，秘鲁近年来的政局不稳，一院制这一制度安排要负一定的责任。现行宪法实行一院制，国会选举采取比例代表制，催生了政党制度的高度碎片化，大的反对党可以屡屡发起对总统及其内阁成员的弹劾威胁。而根据秘鲁的现行宪制安排，弹劾总统在性质上是一种完全由国会议员们说了算的“政治审判”。对总统进行的弹劾动议和最终审判都在一院制的国会进行，缺乏两院制那样的参众两院之间的互相制衡。比如，在2017年度、2018年初进行的针对库琴斯基的两次弹劾中，因藤森庆子领导的最大反对党人民力量党占了国会130个议席的半数以上席位，而库琴斯基领导的执政党“为了变革秘鲁人”（Peruanos Por el Kambio）仅占是十余席，两党实力对比悬殊，库琴斯基只能被迫辞职。

整体来看，1月的数据显示制造业、服务业仍保持稳定运行，受春节的季节性因素影响，制造业扩张有所放缓。不过值得注意的是，1月的PMI数据调查时点在1月20日疫情爆发之前，因此调查期间新型冠状病毒感染的肺炎疫情影响尚未在调查中充分显现。看向未来，受疫情的影响，预计2月PMI将明显走低。其中，服务业受到的波及较大，此次疫情爆发于春运期间，全国31省市均启动重大突发公共卫生事件一级响应，交通阻断，人流、物流阻隔，复工复产及开学延迟，导致春节期间旅游住宿业、餐饮业、房地产业、交通运输业、影视业等受到重大打击。制造业方面，复工复产的推迟势必影响制造业生产，而疫情在全球的蔓延也将导致进出口进一步放缓，内需也将受到一定的冲击。因此预计2月份PMI指数将明显走低。

图24 社会融资规模存量同比资料来源：Wind，瑞达期货研究院图25 M1、M2同比资料来源：Wind，瑞达期货研究院图26 新增贷款及贷款余额增速资料来源：Wind，瑞达期货研究院三、国内宏观政策展望（一）货币政策：更加灵活适度2月1日，央行等五部门联合发布《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》；2月3日金融市场开市后，央行接联下调逆回购利率和MLF操作利率；20日LPR报价恢复下行。以上措施意味着疫情期间货币政策逆周期调节力度正在加大。《通知》更多着眼于当下现状采取应对措施，更多在于稳定企业、民生预期，保证受到疫情较为严重影响的相关行业和企业，能够安然度过。从《通知》来看，疫情上升及逐步回落初期，流动性的投放量预计将明显加大（2月3日央行1.2万亿元公开市场操作）。另外，2月23日总书记在统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展工作部署会议上强调“稳健的货币政策要更加注重灵活适度，把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置”。货币政策仍将倾向宽松，支持企业应对疫情带来的冲击。总体看来，2020年货币政策宽松的趋势将会延续的，不仅仅是为了应对疫情，而是因为2019-2020年宏观经济下行压力确实存在。